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  浙商证券股份有限公司马莉,詹陆雨,邹国强近期对海澜之家进行研究并发布了研究报告《海澜之家点评报告:Q3主品牌稳健增长,子品牌及团购持续优化升级》,本报告对海澜之家给出买入评级,当前股价为7.43元。

  23Q1-Q3实现收入155.7亿元(+13.8%),归母净利润24.5亿元(+40.1%),半岛体育注册扣非净利润22.2亿元(+26.0%);单Q3实现收入43.7亿元(+5.1%),归母净利润7.73亿元(+63.1%),扣非净利润5.61亿元(+12.5%),主业在较高基数上依旧实现稳健增长,半岛体育注册非经常性收益主要为出让子品牌男生女生股权确认的投资收益。

  分品牌看:23Q3主品牌收入32.4亿元(+10.2%),增速环比回落主要系22Q3基数较高;其他品牌收入4.1亿元(-20.1%),下滑来自剥离男生女生业务;团购定制收入6.0亿元(+42.3%),高增来自于上半年公司将圣凯诺职业装业务升级为海澜团购定制业务,在金融、电信等职业装之外,开发工装、校服市场,我们预计Q3为新拓客户集中出货。

  分渠道看:23Q3加盟收入20.7亿元(+6.0%),直营收入8.7亿元(+19.5%),直营增速高于加盟主要系直营门店净增长较多,以及男生女生出表影响主要反应在加盟渠道;Q3线%),下滑主要系前两年短暂推出线上奥莱店贡献较大增量,同口径下我们预计Q3线上同比增速亮眼。

  门店数量上:截至23Q3末,公司门店总数为6884家(同比减少957家,Q3净关1328家),其中:主品牌共6046家,直营/加盟分别为1224/4822家(同比+327/-62家,Q3净开69/-29家),直营店占比持续提升;其他品牌共838家,直营/加盟分别为425/413家(同比-68/-1154家,Q3净减少108/1260家),加盟店大幅减少主要为剥离男生女生。

  23Q3毛利率43.9%(同比+1.9pp),其中主品牌/其他品牌/团购定制同比分别+2.1/-6.9/+8.3pp,加盟/直营/线pp。我们预计:其他品牌下滑较大主要系男生女生资产处置影响;直营下滑较大主要系去年Q3基数异常高;线pp),扣非净利率12.8%(+0.9pp),其中出让男生女生股权确认资产处置收益1.6亿元,联营企业(斯搏兹)投资收益844万元(海澜持股40%)。

  23Q3期末库存80.4亿元(同比-11.2%,较年初-15.0%),23Q1-Q3经营性现金流24.4亿元(同比+140%,净现比101%),库存控制及回款情况健康。

  我们预计主品牌随着线下持续开店、线上快速成长、海外市场拓展,有望重回稳健增长周期;其他品牌持续优化,有望逐步减亏并贡献利润;团购定制业务重新定位,打开市场天花板。预计2023-2025年公司收入218.3/241.4/264.6亿元,同比+18%/11%/10%,归母净利润29.4/32.4/35.9亿元,半岛app同比+37%/10%/11%,半岛appPE11/10/9倍,估算股息率7%+,低估值、高股息属性突出,维持“买入”评级。

  证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算,开源证券周嘉乐研究员团队对该股研究较为深入,近三年预测准确度均值高达90.15%,其预测2023年度归属净利润为盈利27.89亿,根据现价换算的预测PE为11.51。

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